事项：
公司发布2026 年中报：上半年营收31.71 亿元，同比+13.54%，归母净利4985万元，同比-39.04%，扣非后归母净利1.02 亿元，同比+24.61%。其中，单2 季度营收16.62 亿元，同比+8.35%，归母净利2567 万元，同比+44.61%，扣非后归母净利5073 万元，同比+184.05%。
评论：
化药业务表现继续强劲，逆势量利齐升。今年上半年，在下游行业承压、动保行业竞争烈度不减的情况下，公司化药板块主动作为，积极应对，推动公司从产品供应商向综合解决方案服务商转型，并持续聚焦大单品战略，形成3 个产品过亿、12 个产品超千万的规模效应，带动公司化药板块实现收入11.9 亿元，同比增长19.20%，增速显著跑赢同行，而且毛利率22.60%，同比提高3.7pct，并创近3 年同期新高，化药业务市场地位持续稳固强化。疫苗业务根据客户结构，及时调整销售策略，精耕细作头部客户，并坚持以技术带动销售、一户一策发力腰部客户，但受到需求低迷以及增值税税率调整等因素影响，疫苗板块实现收入3.4 亿，同比下滑24.23%，毛利率31.67%，同比下滑3.7pct。饲料板块积极应对市场变化，持续提升管理水平，上半年实现收入5.31 亿，同比下滑1%，毛利率同比提高1.2pct，基本保持稳健经营节奏。贸易板块聚焦核心客户需求，战略性收缩小品类产品，精准调整采购节奏，拓展特色新型原料，稳步推进第二增长曲线，上半年实现收入11 亿元，同比增长41.53%，毛利率同比提高5pct。
毛利率稳健恢复，费用控制良好。上半年公司毛利率18.44%，同比提升1.24pct，化药、饲料、贸易板块的毛利率改善对冲了疫苗板块毛利率的下滑。费用端来看，销售费用率、管理费用率分别同比下降0.52pct、1.17pct。利润端来看，上半年受到公司所持参股子公司金达威的金威转债价格波动影响，公允价值变动损失达4144 万元，若剔除此类影响，公司传统主业利润逆势大幅增长，在新的管理团队带领下经营取得显著改善。
周期底部多维度提升内功，远期成长路径清晰。公司疫苗板块利用口蹄疫疫苗研发与技术优势，顺利获得含南非1 型的猪用、牛羊用口蹄疫疫苗生产资质，有望破局疫苗业务增长难题；化药板块拟收购圣雪大成事项已通过国家市场监督管理总局审查并予以实施，《产权交易合同》可正式生效，预计3 季度完成并表后，双方产品、渠道、市场互补，未来有望形成良好的1+1>2 的 协同效应。此外，新兴业务领域也在持续发力，宠物板块已完成疫苗、药品、食品的全品类矩阵布局，以及线上、线下双渠道搭建与品牌沉淀；出口板块创新市场策略，加快推动产品海外注册与市场拓展。公司周期底部持续磨炼与提升内功，未来增长路径清晰。
投资建议：经营稳健改善，静待景气回升。考虑行业景气度变化、新产品释放节奏、圣雪大成并表节奏以及非经常损益影响，我们调整公司26-27 年归母净利预测至2.62 亿、3.96 亿（前值3.56 亿、4.61 亿），引入28 年5.01 亿，对应EPS 分别为0.26、0.39、0.49 元，结合公司未来成长性并参考公司历史估值，给予27 年25 倍PE，调整目标价至9.75 元，维持“推荐”评级。
风险提示：养殖景气度不及预期、产品推广不及预期、新业务拓展不及预期、收并购事项进展不及预期等。
